The Recovery Begins

July 2020

我们先来看看好消息:始于2月份的经济衰退已经结束. 这并不是说经济回到了1月份的水平. It is far from it. 但是，根据美国国家经济研究局(定义美国经济衰退的官方仲裁网赌正规平台网址)的说法.S. 衰退时期)，衰退是指经济活动减少而不是减少的时期. And as states began easing lockdown restrictions, economic activity was no longer diminishing, but rather expanding. 例如，如下图所示，五月份零售额的月度增长记录. Thus, 自大萧条以来最严重的衰退似乎在仅仅三个月后就结束了, 尽管经济要完全恢复还需要更长的时间.

 

 

要理解最近的衰退为何能如此迅速地结束，就需要将其原因与上个世纪典型衰退之前的因素区分开来. Those downturns, lasting 11 months on average, 通常是由经济过热的某种组合造成的, high debt levels, and rising interest rates.¹相比之下，这次衰退是由一种病毒形式的自然灾害造成的. 或者更准确地说，它是由政府封锁企业以减缓病毒传播造成的. 这些封锁立即造成了经济活动的中断和扭曲——这与飓风和地震等自然灾害造成的影响类似. 但这场大流行的广泛影响和持续时间使其在经济上比大多数自然灾害更糟糕. Rather than affecting only a city or state, it has affected nearly the entire world, and continues to do so. Natural disasters, such as hurricanes, 造成经济活动的突然下降，然后随着被摧毁的物品被替换而急剧反弹. The pandemic, as this one is being managed, 先是出现了突然的下跌，然后在政府刺激计划的支持下出现了急剧的反弹，因为企业被允许重新开业. 经济反弹的能力取决于几个因素，包括对病毒的控制, government support to individuals, businesses, and financial markets, and the duration of lockdown restrictions. 其中，封锁限制的持续时间对经济最为重要. 任何政府支持计划都无法替代一个开放、全面运转的经济. 今年3月，最令人担忧的未知数之一是封锁将持续多久. 结果是，持续时间在预期范围的短端. Therefore, the economic damage, although extensive, 比封锁延长更长的时间所产生的效果要小吗.

 

Lower Yields on Bonds and Cash

债券市场在3月份经历了严重的不平衡，导致美国债务危机.S. 美国国债收益率将跌至历史低点，公司和市政债券收益率将大幅上升. To calm the markets, 美联储迅速宣布了大规模债券购买计划和其他形式的支持. Even before the implementation of those programs, yields on corporate and municipal bonds fell quickly. 美联储(fed)还将短期利率推回到接近零的水平，就像2008-2009年金融危机期间所做的那样. Lower bond yields mean lower returns going forward. 尽管中短期有正规的大网赌网站吗级债券仍具有重要的流动性和有限的波动性, 目前的收益率水平无法满足大多数有正规的大网赌网站吗者的回报目标. 美联储(Federal Reserve)宣布的计划是在2022年之前将短期利率维持在接近于零的水平，这意味着收益率可能会在较长一段时间内保持在低水平. Low bond yields make finding value a relative game. 我们目前认为低于有正规的大网赌网站吗级的公司债券具有吸引力，因为相对于美国国债的收益率处于历史高位.S. Treasury bonds. 出于同样的原因，我们也看到市政债券和网赌正规平台网址债券的价值, although absolute yields are less compelling.

 

Volatile Equity Markets

Since February’s peak, the U.S. 股市经历了从历史最高点(-33)以来最快的下跌.9% in 23 trading days) and the largest 50-day increase (+39.6%).²股票市场历来是经济活动的领先指标, and this time seems no different. But never has it moved with greater speed or volatility. 不同股票集团之间的回报率相差如此之大的例子也并不多见, with many larger, 较稳定的公司表现良好，而小型和周期性公司的股票则首当其冲. 一些有正规的大网赌网站吗者表示担心，就目前的经济复苏阶段而言，股价反弹过快、幅度过大. We agree that the stock market, when viewed as a whole, 按市盈率等传统指标衡量，股价似乎偏高. However, 中国股市的高估值溢价主要集中在那些在受到广泛关注的市场指数中占很大比例的大公司身上. By contrast, 许多规模较小的周期性公司的股价并不昂贵, thereby leaving opportunities for investors. 从历史上看，股票价格会随着未来收益的变化而变化，而利率会影响估值水平. 随着经济的重新开放，收益应该会开始改善, which explains the stock market’s rebound. But as always, longer-term earnings growth is less knowable. What is known, however, 美联储是否计划在2022年之前将短期利率维持在接近零的水平. Unable to meet return goals with cash equivalents and bonds, 有正规的大网赌网站吗者将在包括股票在内的风险资产中寻求更高的回报. 因此，不管盈利增长如何，我们可能会面临一段股票估值上升的时期.

¹_{美联储时代(自1913年以来)的衰退中值为11个月. Source: Merk Investments, Bloomberg.}
²_{Price-only returns for the Standard & Poor’s 500® Index. 这是2月19日收盘价的最大跌幅, 2020 to the closing price on March 23, 2020. 这是自3月23日收盘价以来的50天最大涨幅, 2020 to the closing price on June 3, 2020}